今天分析的是拟北交所上市公司志高机械（874450.NQ）。

志高机械产品有钻机、螺杆机两大类，应用于矿山开采、工程建设等领域，2021年至2023年营收规模先降后升的情况下，净利润连年增长，从6694万元提高到1.04亿元。

挖贝研究院通过对志高机械招股书、一轮问询回复进行研读，发现有几个有意思的现象：

一是公司收入占比过半、毛利贡献占七成的钻机产品连续多年“超负荷”产销，产能利用率最高达到175%。与此同时，2022年应收账款余额翻番。另外，IPO新增产能建设期为两年，这意味志高机械超负荷生产还要至少维持2年以上，加上报告期3年超负荷生产，意味着公司超负荷生产超过5年。

二是公司IPO后再次融资需求非常强烈。据了解，此次IPO募资总额为5.36亿元，其中4.29亿元计划用于钻机扩产。与此同时，公司目前资金链非常紧张，截至2023年末公司货币资金1.33亿元而短期借款1.84亿元，一旦新产能投产，公司配套资金会增加，进一步加大资金压力。

三是志高机械披露称公司是细分领域国内前三，却有“县级”企业进入前五大客户。

一边超负荷产销一边应收账款高企

志高机械在一轮回复中披露称，2021年至2024年上半年钻机产能利用率分别为146.64%、127.76%、162.02%和175.23%，同时公司2021年至2023年产销率在97%至129%。这意味着公司钻机产品多年处于“超负荷”生产状态，且所产钻机基本全部销售出去。

（截图自：志高机械一轮回复）

且公司毛利率连续走高，2021年至2023年钻机毛利率分别为29.55%、31.69%、33.96%。上述数据无疑告诉大家，公司钻机产品非常紧俏。但问题又来了，招股书显示，该公司2022年应收账款暴涨，从上年的4928万元增至当年的1.04亿元。该款产品是公司第一大产品，当年销售收入占公司总营收的一半左右。

IPO募资5亿元扩产后钻机产能或仍不够

志高机械披露称，2021年至2024年上半年公司钻机产品的产量分别为1650台、1027台、1344台和843台，结合同期产能利用率数据估算，公司钻机年产能大约在800台至1150台之间。

公司此次计划IPO募资5.36亿元，其中4.29亿元计划用于钻机扩产，新增产能300台。结合上述估算数据，扩产后公司钻机年产能最高达到1450万台，和2021年1650台产量、2024年上半年843台产量相比，产能仍然不够。

另外从资金面看，志高机械截至2023年末账上货币资金1.33亿元而短期借款达到1.84亿元。后续新增产能后公司各项运营成本将增大，或将带来更大的资金压力。

细分领域国内前三，县级企业跻身前五大客户

根据招股书披露，志高机械是螺杆机和钻机细分领域排国内前三的企业。按销售模式划分，经销收入占八成左右，直销收入占两成左右。

不过从公司2023年前五大客户来看，一家“县级”客户进入名单，是经销商费县正腾工程机械有限公司。

（截图自：志高机械招股书申报稿）

再从经销模式看，公司在一轮回复中披露的2024年上半年前五大经销商中，排第二、第三的经销商均为“县级”客户：费县正腾工程机械有限公司、蒙阴县飞达矿山工程机械有限公司及其关联方。资料显示，费县、蒙阴县均隶属山东省临沂市。

（截图自：志高机械一轮回复）

招股书中，志高机械列举了4家同行业可比公司，这些公司前五大客户中未出现“县级”客户。友商鑫磊股份的业绩规模、经销收入占比与志高机械无明显差距，该公司2023年前五大客户的4家境内客户中，3家是“省级”、1家是“市级”。