券商首只FOF参公大集合产品下周即将面世。

作为国君资管2021年的开年之作，“国君资管君得益”被寄予了厚望，这从该产品豪华阵容上也能略见一斑——由国君资管投资研究院院长、组合投资部总经理李少君挂帅，负责搭建自上而下的宏观配置和投资框架；FOF团队资深经理高琛提供自下而上基金精准配置。

近日，李少君接受了券商中国记者的专访，分享了他对2021年投资市场的看法。李少君透露，“国君资管君得益”将重点配置选股能力强、超额Alpha稳定的基金。作为曾经的顶尖卖方，李少君也会非常强调自上而下的资产配置能力。“从全球发达市场的数据来看，90%左右的回报源于资产配置过程。”

李少君原为国泰君安证券研究所全球首席策略分析师、总量团队负责人，2020年9月正式加盟国君资管。他曾在业内率先提出以总量思维打造研究和投资框架，强调宏观输入与多资产配置的结合。过去他和团队每年在国内外近千场的路演也为其熟悉与思考买方投资架构打下了坚实基础。

“国君资管君得益”全称“国泰君安君得益三个月持有期混合型FOF集合资产管理计划”，是由“君得益二号”改造而来。该产品成立于2011年6月，主要投资于公募基金，2019年8月起参公改造运作。

先来看李少君的核心观点：

1、经过大量的基金业绩归因的相关研究后，我们发现，很多历史业绩非常好的基金收益主要来源于风格或行业(Beta)的极端偏离，并不具有显著的个股选择能力(Alpha)。

2、2020年全球经历了不同寻常的宽松，各个市场估值都打到了很高的位置；2021年很难变得更加宽松，而且不排除政策常态化的可能，盈利是否能够很快的跟得上存在一定的不确定性，寻找结构性的机会更加重要。

3、就2021年而言，大体上需要分上下半场来看：上半场，经济从疫情中强劲复苏，阶段性地会出现顺周期行情，供给结构良好的顺周期品种赔率与胜率相对更大；下半场，很可能由于动能减弱、政策约束加大，从而重回大消费领域。此外全年来看，新能源汽车、光伏、军工、消费电子等都是值得深挖的赛道。

4、近三年市场突出表现出了头部牛、科技牛的特征。众多偏股型基金收获了很高的回报，但是前面我们提到了市场环境的变化，选股难度明显加大，波动也很有可能放大，能力2021年很可能会比运气重要得多。

5、纯粹依靠自下而上也会局限我们有效的配置范围和投资半径，从而影响投资容量。自上而下的视角一方面可以帮助我们发现和配置更多的优秀基金管理人， 另一方面也能够更加有效的在大类资产层面做出规划、更加合理的配置优秀的管理人和相应的产品。

6、当前国内FOF的规模还比较小，不到1000亿，但FOF未来是万亿级的市场。除了规模以外，FOF在国内的产品的类型也一定会迅速的增加。

以下是访谈实录：

要精准区分投资能力和运气

券商中国记者：您认为一个优秀的FOF管理人应该具备哪几种能力？按照重要性应该怎样排序？

李少君：从FOF管理人的角度来看，首先要突出的是资产配置的能力。从全球发达市场的数据来看，90%左右的回报源于资产配置过程。相信随着中国市场的有效性不断提高，这一情况也会逐渐凸显，对配置能力的要求自然也会大大提升。

第二，要精准地区分投资能力和运气的差别。具体来说，需要我们将真正具备较强投资能力的管理人筛选出来、剔除掉“运气”成分的扰动，这样才能够为FOF投资的超额收益奠定基础；这一点对于基金而言，不论公募还是私募均是如此。公募基金数据相对公开，模型相对一致，而私募基金数据相对有限，两者如何做出alpha都存在挑战。

第三，投资能力强，可能体现为擅长选alpha，也可能是善于捕捉beta，但获取alpha和beta的方式、路径是大相径庭的。alpha类和beta类的基础资产、因子的获取和提纯也是很难的，我们自己要对此有清楚的认识和判断，才能够结合市场环境对FOF组合进行有效地配置。

券商中国记者：您过去的总量研究的经验和全球化视野对应地帮助您获得了上述哪些能力？解决了FOF投资的什么难题？

李少君：过去我在头部研究所负责总量研究，从出发点上就强调要更加贴近买方视角、更加贴近投资实践。所以，在研究组织工作方面，设立了基金研究组来研究基金评价，目标就在于解决前面所说的区分能力和运气的问题；设立了新股研究组、大类资产配置组，以及在传统的宏观策略等领域特别强调向海外与多资产拓展，实际上就为我们的不同投资策略提供了研究储备、对资产配置提供指引，有助于解决不同来源的alpha和beta的问题。

除此之外，还包括金工研究方面，把量化视角融入到上述的各个过程之中，以期精确、可控，使得金融工程的量化手段成为与主动逻辑并行的体系。

当然，全球化视野还体现在与外部市场、投资者的紧密联系上，除了疫情期间外，我们基本上每个季度都要去与海外头部机构进行走访、交流，利用这个过程不断地丰富和完善我们的框架，验证我们的观点、修正我们的不足。

券商中国记者：为什么纯粹自下而上的配置方式会带来基金容量受限的问题？自上而下的打通是如何解决基金容量的问题？

李少君：我们研究了几十家全球规模最大、投资业绩最好的资管机构的资产配置方法论。无一例外，这些头部机构(包括加拿大养老基金(CPPIB)、挪威国家主权基金(GPFG)、新加坡政府投资公司(GIC)等)都采用了自上而下的方式进行配置，这间接体现了纯粹自下而上的配置方式在管理大规模基金时的局限性。

每个优秀管理人的能力边界和半径都是有限的，因此纯粹依靠自下而上也自然会局限我们有效的配置范围和投资半径，从而影响投资容量。

而自上而下的视角，一方面可以帮助我们发现和配置更多的优秀基金管理人，另一方面也能够更加有效的在大类资产层面做出规划、更加合理的配置优秀的管理人和相应的产品。

三重Alpha策略增强FOF的超额收益

券商中国记者：您多次提到，现在很多基金没有阿尔法，这是什么原因？您将如何挑选到有超额阿尔法的基金？

李少君：我们很容易理解那些过往业绩较差的基金大概率会缺少阿尔法，但事实上过往业绩好的基金也不一定就有阿尔法。经过大量的基金业绩归因的相关研究后，我们发现，很多历史业绩非常好的基金的收益主要来源于风格或行业(Beta)的极端偏离，并不具有显著的个股选择能力(Alpha)。

我们都知道在A股风格以及行业轮动非常的多，因此这类基金业绩的持续性通常并不好。相对的，那些业绩好，但收益主要源于阿尔法的基金的业绩稳定性更强。

为了挑选具有超额阿尔法的基金，我们采用定量结合定性的方法。首先通过定量模型挖掘出过去业绩稳定，具有显著超额阿尔法的基金；其次，通过调研进一步了解基金经理的投资理念、投资方法、个股投资思路等；最后，定量结合定性，筛选出最优秀的、具有稳定阿尔法的优秀基金和基金经理。

券商中国记者：三重Alpha策略是从哪些方面，具体通过哪些方法增强FOF超额收益的？

李少君：可以这么说，“三重Alpha”实际上是我们希望通过对君得益FOF的管理，为投资者做出贡献的来源。

其一，是专注于基金获取Alpha的能力，是帮助投资者选基金，解决不知道基金怎么选、基金业绩能不能持续、在什么环境下可以贡献回报的问题。对于这个Alpha实际上是对我们的基金评价体系有信心，对“懂”基金产品、基金管理人有信心。

其二，是战术调整增强收益，即风格/行业选择Alpha。是帮助投资者判断风格/行业问题，将市场状态与最擅长这类状态的基金经理相匹配，争取让投资人不要在风格/行业发生大的切换时掉队或者遭遇不必要的损失。对于这个Alpha，我们是有一套AI定量模型并辅以主动研究判断来予以实现的。

其三，是战略配置问题，即资产配置Alpha。这个依赖于我们的大周期模型，力争对系统性市场风险进行管理，通过调整持仓和股债配比来进行。

券商中国记者：您的团队偏好哪种类型的基金管理人？原因是什么？

李少君：我们希望产品能给投资者带来一条“善良”的业绩曲线，适应多变的环境，长期业绩稳定优异。也许很难成为短跑冠军，但我们致力于成为长跑健将。因此，我们偏好的基金经理需要具有三个特征：

首先，基金管理人需要具有优秀、稳定的长期业绩，因为投资业绩是基金经理投资能力的重要体现。

其次，基金管理人需要具有稳定获得Alpha的能力，因为我们相信优秀的基金经理能够通过长期、持续、深度的行业以及公司研究，伴随着行业以及公司成长，找到那些最具有投资价值的公司，能够持续的获得Alpha。

最后，这些基金管理人在行业以及风格的配置上是相对均衡的，这会让我们不用担心市场风格的切换导致基金净值的大幅度波动，能让我们的产品能够适应各种变化的市场环境。

券商中国记者：FOF投资需要对市场上的基金管理人非常了解，您过去在海内外接触了众多优秀的基金管理人，所以您是“最懂基金管理人的基金管理人”，可以这么说么？

李少君：这是个很高的目标，应该说作为FOF管理人，我们肯定会努力不断地向着这个目标去接近。

从我自身的经历来看，这一个“懂”字其实意味着很多很多的层面，就像看上市公司的管理层一样，你要关心他的战略能力、要关心他们的团队协作执行力、要关心在公司平台内部的激励和利益分配关系等等，甚至更要关心他的人品、个性、业内口碑，想要真正做到“懂”是非常多元的事情。

对于基金管理人也是一样，我们一方面尽可能地定量刻画基金经理人的特征，例如选股能力、行业配置能力、风格是否稳定等等，另一方面也要有系统有针对性地进行面对面的交流、走访，做好尽职调查。

过去十年的卖方经历，确实让我结识了市场中主要的一批基金经理、还有很多是海外的基金经理。一年近千场的路演或交流，还有很多是关系要好的朋友，确实也给我很多以不同的视角去理解的经历，现在看来都是非常宝贵的经验。

目前，我相信因为有着自信的基金评价体系、有着严格的尽调流程、以及数量众多的海内外基金经理的直接沟通，我们努力做到成为“比较懂”基金管理人的基金管理人。

国内FOF未来是万亿级的市场

券商中国记者：FOF以往给人的印象是收益率不高。您的团队对收益风险的偏好是怎样的？股债的配置比大概是怎样的？

李少君：FOF给人收益率不高的印象可能是因为FOF中有非常多的养老、稳健型FOF，这类FOF股票的配置比例一般在20%左右，长期收益率的确并不高。

近期我们计划发行的“国君资管君得益”FOF，基金合同设定风险偏好较高，业绩基准是80%的偏股混合基金和20%的债券指数，因此我们股债的配置比例也大致在80%/20%左右 。我们研究了很久才确定了这样的业绩基准。

长期来看，股票或偏股型基金的长期投资收益要显著的高于债券型基金，但股票较高的波动，追涨杀跌和过度交易等行为让很多投资者进行权益产品投资时的投资体验和风险收益匹配度非常差。因此，但我们希望可以通过“君得益”FOF均衡的配置多位优秀基金经理的产品，让产品的更加的稳健，利用FOF的优势，致力于给投资者带来长期稳定、较高的投资回报预期。

从风险管理的角度，国君资管向来回撤控制的很好，君得益在产品策略设计上，自上而下通过三个层面来严格控制风险：首先，在资产配置层面，我们通过AI、机器学习择时模型和主动管理大势模型，通过动态的资产配置控制大类资产的配置风险；其次，在行业以及风格层面，我们有定量和定性的两套行业和风格轮动模型体系，这将帮助我们控制股票内部行业和风格的配置风险；最后，在基金层面，我们通过科学的基金筛选模型，优选那些风格均衡、持股分散、风险控制能力强的基金经理和产品，从最底层严控风险。

在实际运行后，我们还会实时的监控投资组合整体的风险情况，严防突发的风险事件，将投资组合的风险控制在我们的预期范围内。

券商中国记者：当前我国整个FOF基金的规模还非常小，在750亿左右。您认为，未来国内的FOF会如何发展？为什么很多人认为FOF是大趋势？

李少君：公募第一只FOF产品成立于2017年，至今仅有三年的时间，投资者对FOF这样的新兴产品还比较陌生，FOF产品的整体规模较小。

但FOF未来的空间不是1000亿，而是万亿级的市场。美国共同基金总规模26万亿美元，FOF有1.92万亿美元，占比约7.38%；如果按照美股的比例来估算国内未来的市场，即便对应目前国内开放式基金规模18万亿人民币，FOF的规模体量也大致在1.3万亿人民币左右。

我们相信，如今的中国资本市场正不断的成熟和开放，这将大大的推动FOF的发展。首先，随着基金产品数量的迅速扩大，FOF可以通过科学、专业的选基体系，帮助投资者解决选基难的痛点；其次，投资者不断成熟，长期投资的投资理念开始深入人心，这将有利于FOF发挥自身资产配置的优势，为投资者提供更加科学的资产配置服务；最后，随着基金的策略类型的不断丰富，投资范围不断扩大， FOF可以更好的利用分散化投资的优势，获得更加优异的长期投资表现。

因此，只要FOF能够帮助投资者解决选基难、配置难、收益难这三大投资痛点，那么FOF在中国资本市场的空间将会非常的巨大。除了规模以外，FOF在国内的产品的类型也一定会迅速的增加。不同投资者对收益、风险、投资期限、流动性的要求都有很大的差异，因此只有差异化的FOF产品才能够契合投资者多样化的需求。特别是随着中国人口老龄化趋势的加剧，公募养老型FOF也一定会有着巨大的发展空间。

今年运气很可能与能力显著区分

券商中国记者：权益市场经过2019年、2020年上涨后，机会和风险并存。您怎么看2021年的投资机会？您比较看好哪些赛道？

李少君：还在研究所工作时，我们曾经出了篇偏量化的报告叫做《质优策略：追寻穿越牛熊的高回报》，在2017年论证了质优股大的投资机会。这三年下来，质优股系统性地重新估值定价实现了极高的回报，但是一旦定价到位，收益/风险比也就降下来了，这是一个事实。

另外，2020年全球经历了不同寻常的宽松，各个市场估值都打到了很高的位置；那么2021年很难变得更加宽松，而且不排除政策常态化的可能，盈利是否能够很快的跟得上存在一定的不确定性，所以寻找结构性的机会更加重要。

就2021年而言，大体上需要分上下半场来看：上半场，经济从疫情中强劲复苏，阶段性地会出现顺周期行情，供给结构良好的顺周期品种赔率与胜率相对更大；下半场，很可能由于动能减弱、政策约束加大，从而重回大消费领域。此外全年来看，新能源汽车、光伏、军工、消费电子等都是值得深挖的赛道。

券商中国记者：当前市场下，您有什么投资建议可以分享给我们的投资者？

李少君：近三年市场突出表现出了头部牛、科技牛的特征。众多偏股型基金收获了很高的回报，但是前面我们提到了市场环境的变化，选股难度明显加大，波动也很有可能放大，能力2021年很可能会比运气重要得多。

所以，在2021年投资者确实更需要优中选优，对于个股如此，对于基金也是如此，才能够让投资者确保胜果、再上一层楼。

券商中国记者：您对自己转型后挂帅的第一只产品有怎样的期待？

李少君：这只产品从设计到投资策略都基于我们的配置、选择、基金筛选体系和模型，这些均源于全球最前沿的投资理念、方法和体系。

我们更愿意相信长期投资，希望它能够给投资者带来最优秀的长期回报和投资体验；我们更愿意相信Alpha，希望这只产品的投资收益更多的来自于Alpha，投资表现更加的稳定、持续性更强；我们更愿意相信体系的力量，希望这只产品更加的依赖国君资管强大、科学、完善的投研体系，而作为基金经理也只是这个体系和框架中的一枚螺丝钉。

挂帅着实不敢讲，唯愿尽心，不忘初心。

最后，祝愿大家不断进步、不断收获。